IPO reverso expõe falha sistêmica da B3 e deixa investidor sem proteção

Para abrir capital na B3 pelo caminho tradicional, uma empresa precisa apresentar balanços auditados, elaborar um prospecto, passar pelo crivo da Comissão de Valores Mobiliários, realizar um roadshow com investidores e precificar suas ações num processo supervisionado de bookbuilding. Se quiser ingressar no Novo Mercado, o segmento mais alto de governança da bolsa brasileira, a oferta precisa superar os R$ 2 bilhões. O processo é caro e exige a contratação de um grande banco como assessor, além de uma consultoria jurídica. 

Existe, no entanto, um atalho, que é comprar uma empresa que já está listada e herdar seu registro. Sem prospecto. Sem CVM. Sem filtro de entrada.

Esse mecanismo, conhecido como IPO reverso, expõe uma inconsistência na arquitetura regulatória da B3. A bolsa cobra o mais alto padrão de governança de quem entra pela porta da frente e deixa a dos fundos praticamente sem vigilância. Os casos recentes da Reag e da Fictor – informados pelo repórter Raphael Coraccini, de Times Brasil – Licenciado Exclusivo CNBC, mudaram o debate sobre essa zona cinzenta de teórico para urgente.

Porta dos fundos do Novo Mercado

O IPO reverso funciona da seguinte forma: uma empresa de capital fechado adquire o controle de outra já listada na bolsa, geralmente uma companhia de baixo valor de mercado, pouca liquidez e atividade reduzida. Ao incorporá-la, altera a razão social, objeto e ticker. A empresa entrante nasce listada, sem ter passado por nenhum dos filtros que protegem o investidor num IPO convencional.

O mecanismo é lícito e previsto no arcabouço regulatório brasileiro. O problema, como apontam especialistas em direito do mercado de capitais, não está na existência do instrumento, mas na ausência de escrutínio equivalente ao que se exige no processo tradicional.

“O IPO reverso não passa por registro prévio, então a atuação é reativa, não preventiva. Se não houver fraude evidente ou descumprimento formal, barrar a operação ex ante é difícil juridicamente”, afirma Guilherme Meirelles Bruschini, sócio do MBC Advogados.

🔍 “Ex ante” e “ex post” são expressões latinas usadas no direito e na economia para indicar o momento em que uma ação ocorre. Ex ante significa antes do fato, uma medida preventiva, tomada para evitar que um problema aconteça. Ex post significa depois do fato, uma resposta reativa, acionada quando o dano já ocorreu.

Guilherme Filardi, sócio do DDSA Advogados, reforça o diagnóstico. Segundo ele, tanto a CVM quanto a B3 dispõem de instrumentos para atuar diante de inconsistências informacionais ou potenciais irregularidades. “Na prática, no entanto, essa atuação tende a ocorrer de forma posterior ou concomitante à operação”, diz.

Cascas que enganam

Os casos que acenderam o alerta no mercado têm características parecidas. A Reag Investimentos adquiriu gradualmente a GetNinjas, plataforma digital de serviços domésticos, até atingir 65% do capital e lançar uma oferta pública de aquisição. Em janeiro de 2025, João Carlos Mansur, então controlador da Reag, tocou o sino de abertura da bolsa. Nove meses depois, a empresa anunciou saída do pregão após a Polícia Federal apontá-la na Operação Carbono Oculto como envolvida em lavagem de dinheiro para o crime organizado. O Banco Central decretou sua liquidação extrajudicial em janeiro de 2026.

A Fictor seguiu estrutura semelhante. Adquiriu 76% da Atom Educação, cujo CNPJ havia sido previamente esvaziado de ativos por meio de uma cisão societária. A empresa-casca mantinha apenas o registro na bolsa. Meses depois, com R$ 2 mil em caixa, a Fictor Invest pediu recuperação judicial com dívidas superiores a R$ 4 bilhões. As ações despencaram de R$ 4 para R$ 0,50, uma perda de 87% do valor.

Nos Estados Unidos também ocorreu um episódio curioso. Uma empresa de tênis se transformou em provedora de capacidade computacional para inteligência artificial, conforme falamos neste texto.

Segundo Bruschini, o esvaziamento deliberado de uma companhia listada por meio de cisão, mantendo apenas sua estrutura jurídica como veículo de acesso ao mercado, pode configurar abuso de poder de controle, violação de dever fiduciário ou desvio de finalidade da companhia aberta. “A licitude da operação depende de seu propósito e de seus efeitos”, afirma. A aferição, porém, costuma ocorrer depois do estrago feito.

O que o mundo exige

A comparação internacional revela a dimensão da lacuna brasileira. No Reino Unido, sob supervisão da Financial Conduct Authority, operações que configuram reverse takeover levam à suspensão imediata da negociação e ao cancelamento da listagem. A companhia resultante precisa passar por um processo completo de readmissão ao mercado, com prospecto, demonstrações financeiras auditadas e validação por um sponsor. Na prática, equivale a um IPO obrigatório.

Em Hong Kong, a abordagem é baseada no princípio de substância sobre forma. Ainda que a operação seja juridicamente válida, pode ser reclassificada como IPO caso represente, em essência, uma tentativa de listagem indireta. Nos Estados Unidos, a SEC e bolsas como Nasdaq e NYSE impõem períodos de maturação e exigências de histórico financeiro auditado que, na prática, impedem o acesso imediato ao topo do mercado via cascas societárias.

“Enquanto em mercados desenvolvidos o IPO reverso não elimina o escrutínio, apenas altera o momento em que ele ocorre, no Brasil ele ainda pode, em determinadas circunstâncias, reduzir significativamente esse escrutínio”, resume Bruschini.

Quem responde pelo prejuízo

Quando o mecanismo resulta em dano ao investidor, a responsabilidade tende a ser difusa. Controladores podem ser acionados por abuso de poder, administradores por violação de deveres fiduciários, assessores financeiros e auditores por condutas culposas ou dolosas. A B3 responde apenas em caso de falha grave no cumprimento de seu próprio regulamento. A CVM atua como reguladora, não como garantidora das operações.

“O risco recai majoritariamente sobre controladores e administradores, não sobre o regulador”, diz Filardi. O investidor pessoa física, nesse arranjo, fica na posição mais vulnerável: sem prospecto para consultar, sem análise prévia da CVM para confiar e dependente de um enforcement que chega, quase sempre, depois do prejuízo.

Agenda regulatória não endereça o problema

A agenda da CVM para 2026 não inclui nenhuma proposta específica sobre IPO reverso. A B3, por sua vez, está em processo de atualização do regulamento do Novo Mercado, com audiência restrita encerrada em junho de 2025 e prazo de adaptação até 2028. As mudanças em discussão tratam de independência de conselheiros, controles internos e transparência de dados financeiros. A porta dos fundos, por ora, segue aberta.

O último IPO tradicional na B3 foi o da Vittia, em setembro de 2021. Desde então, todas as estreias na bolsa brasileira ocorreram via IPO reverso. O atalho que nasceu como exceção tornou-se a regra, numa porta giratória que o arcabouço regulatório ainda não sabe como travar.

Allan Ravagnani

Siga o Times Brasil - Licenciado Exclusivo CNBC no