Braskem: por que um aporte da Petrobras pode não resolver sozinho a crise

A pressão dos credores para que a Petrobras participe de forma mais efetiva da solução financeira da Braskem coloca em discussão uma questão que vai além dos cerca de R$ 50 bilhões em dívida da petroquímica: quanto dinheiro novo é necessário para atravessar a crise e, principalmente, se isso será suficiente para devolver sustentabilidade ao negócio.

Como mostrou o Times Brasil – Licenciado Exclusivo CNBC, investidores defendem que os acionistas compartilhem de forma mais efetiva o esforço de recapitalização. Entre as alternativas discutidas estão um aporte de capital, recursos para capital de giro ou dívida subordinada.

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A Braskem tem até 24 de agosto para tentar avançar em uma solução extrajudicial. Caso não consiga reunir apoio suficiente entre os credores, uma recuperação judicial permanece entre as possibilidades para reorganizar os passivos.

Especialistas ouvidos pelo Times Brasil | CNBC, porém, apontam que o problema da companhia não termina na reorganização do balanço. A Braskem enfrenta também um cenário adverso para a indústria petroquímica, com matérias-primas mais caras no Brasil, expansão da capacidade asiática e margens globais pressionadas.

Ao mesmo tempo, a companhia ocupa uma posição relevante dentro da estratégia industrial da Petrobras, criando um dilema para a estatal: aumentar a exposição financeira envolve riscos, mas uma deterioração mais profunda da Braskem também pode produzir custos.

Por que os credores querem dinheiro dos acionistas?

Para Armin Lohbauer, advogado especialista em Contencioso Cível do escritório Barcellos Tucunduva, a cobrança por um aporte dos acionistas está ligada à própria divisão de riscos de uma reestruturação.

Os credores podem ser chamados a aceitar prazos maiores, carência, redução temporária dos juros ou mudanças nas condições de pagamento. Por isso, esperam que os acionistas também assumam parte do esforço necessário para recuperar a companhia.

“Se eu vou colocar mais risco na mesa, o acionista também precisa colocar”, explica Lohbauer.

O dinheiro novo, segundo o advogado, tem duas funções. Além de reforçar o caixa, demonstra que os próprios acionistas ainda acreditam na capacidade de recuperação do negócio e diminui o risco de a renegociação servir apenas para postergar uma nova crise.

A forma como esses recursos entram também importa. Em um aumento de capital, o caixa é reforçado sem que seja criada uma nova obrigação financeira. Uma linha de capital de giro melhora a liquidez, mas adiciona dívida. Já em uma dívida subordinada, o acionista injeta recursos e aceita receber depois dos credores que já estavam expostos à companhia.

Isso não significa, porém, que a Petrobras seja automaticamente obrigada a recapitalizar a Braskem.

“Como regra, não existe uma obrigação automática de o controlador colocar dinheiro novo simplesmente porque a empresa entrou em dificuldade. Isso é essencialmente uma negociação econômica”, afirma Lohbauer.

Eventuais obrigações podem existir em contratos ou acordos específicos, mas não decorrem apenas da condição de controlador.

Alongar a dívida resolve a Braskem?

A questão central passa, então, a ser outra: a Braskem enfrenta apenas um problema temporário de liquidez ou uma dificuldade mais estrutural de geração de caixa?

Lohbauer explica que a diferença aparece quando se observa o que acontece depois de uma eventual reestruturação.

Se dinheiro novo e prazos maiores forem suficientes para que a companhia volte a gerar caixa e pagar suas obrigações, o problema está mais próximo de uma crise de liquidez. Se a geração de recursos continuar insuficiente mesmo depois dessas medidas, é necessário mexer também no tamanho da dívida ou no próprio negócio.

“Alongar dívida resolve o calendário, mas não necessariamente resolve o caixa”, diz.

Esse risco encontra respaldo na avaliação de William Eid Junior, professor sênior de Finanças da FGV-SP.

Para Eid Junior, a crise atual da Braskem não é explicada apenas pelo endividamento.

“Não é um problema só de dívida. A Braskem tem um problema de estrutura de negócio”, afirma.

Um dos principais pontos de pressão está na matéria-prima. A indústria brasileira tem forte exposição à produção petroquímica baseada em nafta, enquanto concorrentes dos Estados Unidos e do Oriente Médio contam com maior disponibilidade de matérias-primas associadas ao gás natural, com custos mais competitivos.

“A nafta coloca em muita desvantagem”, resume Eid Junior.

A diferença se torna ainda mais relevante diante da expansão da oferta mundial.

A China, que durante anos esteve entre os grandes compradores de petroquímicos, ampliou sua capacidade de produção e passou também a disputar mercados externos. Outros países asiáticos seguem o mesmo movimento, aumentando a competição em um setor que já opera com margens pressionadas.

“As margens globais estão completamente deprimidas”, afirma o professor.

Eid Junior também aponta o envelhecimento do parque industrial brasileiro como uma desvantagem. Nos Estados Unidos, a expansão do shale gas veio acompanhada de renovação e investimentos na capacidade petroquímica, alterando a estrutura de custos da indústria local.

Por isso, o professor avalia que reorganizar os compromissos financeiros pode dar fôlego à Braskem, mas não elimina a necessidade de mudanças na operação.

“Não adianta ela alongar sua dívida, ela precisaria repensar o seu modelo de negócio”, afirma.

Por que a Braskem importa para a Petrobras?

Se os desafios do setor mostram por que simplesmente colocar dinheiro novo pode não resolver o problema, a relação entre Braskem e Petrobras ajuda a explicar por que a estatal também não pode avaliar o caso apenas pela dívida.

Para Bruno Valêncio, diretor-fundador da VPricing Combustíveis, a Braskem ocupa uma posição estratégica na integração entre petróleo, refino e petroquímica.

“A Braskem é a peça central para a Petrobras em uma estratégia de integração entre óleo, refino e petroquímica”, afirma.

A companhia é uma grande consumidora de nafta e outros derivados produzidos pelas refinarias da Petrobras. Essa relação cria um destino para parte da produção do refino e permite que a cadeia avance até produtos petroquímicos de maior valor agregado, como resinas e plásticos.

Na avaliação de Valêncio, isso faz com que o valor estratégico da Braskem para a Petrobras seja diferente do valor estritamente financeiro de sua participação acionária.

O valor financeiro é afetado pela alavancagem, pelos passivos da companhia e pelo momento de margens reduzidas da petroquímica. Já o valor estratégico está ligado ao escoamento dos derivados do refino e à integração entre diferentes etapas da cadeia industrial.

Não aportar também pode ter um custo

Uma deterioração mais profunda das operações da Braskem poderia, segundo Valêncio, obrigar a Petrobras a buscar outros destinos para volumes de nafta atualmente consumidos pela petroquímica.

Em um mercado global pressionado pelo excesso de oferta, a necessidade de direcionar uma parcela maior desses produtos ao exterior poderia deixar a estatal mais exposta às condições internacionais de preços e demanda.

Há também uma questão estratégica em um eventual rearranjo societário.

Segundo Valêncio, um novo controlador da Braskem poderia modificar a política de suprimento da companhia e optar por ampliar a utilização de matérias-primas importadas, reduzindo a atual integração com a Petrobras.

A decisão sobre participar ou não de uma recapitalização, portanto, não se resume a avaliar quanto custa colocar dinheiro na Braskem. A Petrobras também precisa considerar o valor da relação industrial e os efeitos que uma eventual deterioração da petroquímica poderia trazer para sua própria cadeia.

Aporte ou resgate?

Isso não significa que qualquer injeção de recursos faça sentido econômico para a Petrobras.

Valêncio aponta condições que deveriam acompanhar um eventual aumento de exposição, como maior previsibilidade sobre os passivos da Braskem, sinergias concretas entre refinarias e polos petroquímicos e ganhos capazes de reduzir custos logísticos e operacionais.

O momento do ciclo também entra nessa avaliação. Em períodos de margens comprimidas, ativos petroquímicos tendem a ficar mais baratos, o que pode abrir espaço para movimentos contracíclicos. Para que isso seja entendido como investimento, porém, é necessário demonstrar retorno.

“A diferença entre resgate e investimento estratégico está na governança e na justificativa de rentabilidade”, afirma Valêncio.

Segundo ele, uma operação apoiada em um plano capaz de demonstrar retorno superior ao custo de capital da Petrobras e ganhos efetivos de integração pode ser apresentada como uma decisão empresarial. Sem essa justificativa, o aporte corre o risco de ser percebido negativamente pelo mercado.

Recuperação judicial continua no radar

Enquanto a discussão sobre a participação dos acionistas continua, o prazo pressiona as negociações.

Para Lohbauer, uma recuperação judicial passa a fazer mais sentido quando não há consenso suficiente para construir uma solução extrajudicial ou quando a companhia precisa de instrumentos mais amplos para reorganizar seus passivos.

Nesse cenário, a empresa ganha mecanismos para buscar uma solução coletiva, enquanto credores dissidentes perdem parte de seu poder de veto. Para os acionistas, aumenta o risco de diluição ou perda de valor.

É justamente esse cenário que as negociações atuais tentam evitar.

Mas mesmo um acordo com os credores resolveria apenas a etapa mais urgente da crise.

A Braskem precisa reorganizar sua dívida e preservar liquidez, mas também recuperar competitividade em um mercado marcado por custos elevados, expansão da capacidade asiática e margens menores.

Para a Petrobras, as duas questões estão conectadas. Um eventual aporte precisa fazer sentido financeiramente, mas a estatal também tem de considerar o papel que a Braskem exerce dentro de sua cadeia industrial.

O acordo pode definir quem assumirá o custo da reorganização financeira. A questão seguinte será saber se o fôlego obtido será suficiente para fazer a Braskem voltar a gerar caixa de forma sustentável.