Um relatório divulgado no fim de janeiro de 2026 pela casa de análise norte-americana Snowcap Advisors levantou dúvidas relevantes sobre a saúde financeira e os critérios de avaliação de ativos do Patria Investimentos, gestora brasileira listada na Nasdaq.
O documento aponta possíveis distorções bilionárias nos valuations de fundos, riscos de liquidez e fragilidades de governança.
Segundo o Times Brasil -Licenciado Exclusivo CNBC, o Patria nega as acusações e afirma que as conclusões não refletem a realidade de seus negócios.
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O que motivou o relatório?
Publicado em 29 de janeiro, o relatório da Snowcap tem como objetivo justificar uma posição vendida nas ações do Patria, ticker PAX.
Na prática, trata-se de uma aposta na queda do papel. Para sustentar a tese, a análise se baseia em dados públicos da Comissão de Valores Mobiliários, relatórios de agências de classificação de risco e relatos atribuídos a ex-executivos da gestora.
Segundo a Snowcap, o Patria, que administra cerca de US$ 50 bilhões em ativos, estaria mantendo avaliações consideradas agressivas em empresas de seu portfólio para preservar a aparência de rentabilidade dos fundos e sustentar a cobrança de taxas.
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Valuations sob questionamento
O relatório descreve o modelo da gestora como financeiramente frágil, comparando sua estrutura a um “castelo de cartas”. A crítica central recai sobre a diferença entre os múltiplos usados internamente pelo Pátria e aqueles observados em empresas comparáveis listadas em bolsa.
De acordo com a análise, ativos relevantes dos fundos apresentam múltiplos de EV/EBITDA muito superiores à média de mercado, o que inflaria o valor líquido dos fundos e postergaria o reconhecimento de perdas.
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O caso Elfa Medicamentos
A principal preocupação envolve a Elfa Medicamentos, distribuidora farmacêutica que responde por mais da metade do valor não realizado de um dos principais fundos de private equity da gestora. O relatório afirma que a empresa é avaliada pelo Pátria a um múltiplo muito acima do praticado por companhias semelhantes, apesar de sinais de deterioração financeira.
Entre esses sinais estão a negociação de títulos de dívida da Elfa com forte deságio no mercado secundário e a necessidade de aportes recentes para sustentar suas operações.
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A Snowcap sugere que esses aportes teriam sido estruturados fora do balanço principal, o que dificultaria a percepção do risco pelos investidores.
Outros ativos e padrão de distorções
Além da Elfa, o relatório cita distorções em ativos dos setores de saúde, logística, energia e infraestrutura. Empresas como Athena Saúde, Superfrio e Essentia Energia são apontadas como exemplos de negócios que enfrentam desafios operacionais, mas que continuam registrados com valuations elevados nos fundos do Pátria.
Para a Snowcap, esse padrão indicaria uma estratégia recorrente de postergação de ajustes contábeis, o que aumentaria o risco de uma correção abrupta no futuro.
Transações internas e geração de taxas
Outro ponto sensível levantado pela análise diz respeito às chamadas transações circulares. Segundo o relatório, o Patria teria promovido vendas de ativos entre fundos da própria gestora, em vez de alienações para o mercado, permitindo o reconhecimento de taxas de performance sem geração efetiva de liquidez.
A Snowcap argumenta que parte relevante das saídas reportadas desde o IPO da companhia não resultou em entrada de caixa externo, funcionando mais como um mecanismo de sustentação do fluxo financeiro da gestora.
Possíveis impactos para investidores
Na avaliação da casa de análise, caso os ativos sejam reavaliados a múltiplos mais próximos dos praticados pelo mercado, os fundos do Pátria poderiam registrar perdas expressivas, com reflexos diretos sobre o valor de mercado da companhia e sobre sua capacidade de manter dividendos.
O relatório afirma ainda que a gestora enfrenta o desafio de captar novos recursos em um ambiente de maior escrutínio, o que poderia aumentar a volatilidade das ações negociadas na Nasdaq.
Resposta do Patria Investimentos
Em nota, o Patria Investimentos afirmou estar ciente do relatório e disse levar a sério os comentários dos investidores.
A gestora classificou diversos pontos da análise como uma caracterização equivocada de seus negócios e ressaltou que, por ser uma empresa listada nos Estados Unidos, todas as informações financeiras são públicas e estão disponíveis aos investidores.
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O Patria informou ainda que divulgará seus resultados anuais em fevereiro e que, por estar em período de silêncio, não fará comentários adicionais no momento.
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